壹、前言 財務預測係企業對於未來經營計畫轉換為財務數字,並以財務報表形式呈現出來的預計性財務報告,包含基本假設與必要之附註說明。我國之前發布之財務會計準則公報第16號「財務預測編製要點」,其目的即在於說明及規範財務預測之編製。我國審計準則公報第19號「財務預測核閱要點」雖然闡釋與規範會計師如何評估財務預測編製之合理性,以及如何出具財務預測核閱報告,但在平價實務上操作上很少有機會取得經過會計師核閱並且由會計師出具之財務預測核閱報告。因此在實務運用上有甚多需要克服之問題。本文即由評價實務運作之觀點,先提出如何編製財務預測,繼而說明如何評估財務預測合理性的重點,以饗讀者。
貳、如何編製財務預測
1.整體財務預測《註1》
預測企業未來績效最好的方法為進行整體財務預測,亦即同時對營收、盈餘、現金流量與資產負債進行預測,因為整體預測可排除局部預測所可能產生的不合理假設。例如預測未來年度的營收與盈餘時,如果未考慮營運資金與固定資產必須配合營收的成長,也未考慮支持營收成長所需之資金來源,其所作的營收與盈餘預測即可能潛藏諸多關於資產週轉、財務槓桿或資本籌措等方面不合理的假設。
除了金融服務業外,影響各產業公司價值的關鍵因素為獲利能力與成長力。因此未來固定資產的投資將與營收成長必然有密切的關係,大多數營業費用亦與營收成長有密切的關聯。在進行財務預測時,密切注意及分析固定資產及營業費用與銷貨收入淨額之關係(比率),可以避免使用相互矛盾、不切實際的假設。
在某些情況下,經理人或分析師最終關切的可能是現金流量,而非盈餘。但實務上,現金流量的預測仍然以會計應計數字(營收、利益、資產與負債等)的預測為基礎。如果要直接對現金流量做預測,原則上是可行的,例如來自顧客的現金流入、對供應商與員工的現金流出等等,但是在大多數的情況下,廠商的成長、獲利,投資與融資需要,由應計基礎的營收、營業利益、資產與負債的未來預測切入,通常更容易些,也是實務上採取的方法。將這些預測數字中的非現金項目加以調整後,即可轉換成現金流量。
對於企業外部財務分析人員而言,財務預測作業上可將焦點置於「濃縮式」財務報表的預測,不必作出細部的財務預測,此種濃縮式的財務預測,對於未來所需要建立的假設較少,外部分析人員較能對每一個假設多作思考。如果是完整的細部預測,所牽涉到的細節甚為繁瑣,外部分析人員很難將每個假設都建構在扎實的基礎上。此外在大多數的情況下,濃縮式的財務預測對於外部分析人員之分析和決策已十分足夠。
濃縮式損益表包括幾個元素:營業收入、稅後營業淨利(NOPAT)、稅後淨利息費用、所得稅費用、淨利。濃縮式資產負債表則包括:淨營運資金、淨非流動資產、淨舉債,以及權益。預測時以所設定之期初資產負債表為基礎,加上對未來經營的相關假設,將可產生預測期間的損益表;再配合關於營運資金和非流動資產之投資與融資假設,則可產出預測期各期期末的資產負債表。
預測濃縮式損益表,必須先對下期營收成長作出假設。接著決定稅後淨營業利益之利潤率、期初舉債的利率,以及所得稅等項目的假設,即可做出該期間的濃縮式損益表預測了。要預測期末(也就是下期期初)的濃縮式資產負債表,必須做出的假設有:淨營運資金對營收比重(用以估計為達該營收所需之營運資金水準)、淨營運非流動資產對下年度營收的比重(用以計算期望淨營運非流動資產),以及淨舉債對資本的比重(用以估計為支應資產負債表中所估計出來的資產所需的舉債和權益水準)。
完成了濃縮式損益表和資產負債表後,要計算濃縮式現金流量表就比較簡單了,估計的項目包括營運資金投資前的營業現金流量、營運資金投資後的營業現金流量、屬於債權人和股東的自由現金流量,以及屬於股東的自由現金流量。
2.預測起始點《註2》
任何預測基本上都有一個起始基準。也就是說在沒有細部資訊下,對某一個項目(如銷貨收入或利潤)的初步預期。例如,在開始想要對A公司2013年的獲利能力進行系統性預測時,需要一個起始點,例如(1)2012年的績效,(2)該年經過趨勢調整後的績效,或(3)最近幾年的平均績效等,都可以做為預測起始點。第三個起始點看來似合理,但實際上多不切實際。
接下來應先了解一些關鍵財務指標過去的平均表現,例如盈餘而言,即使只是很簡單地以其先前的水準作為起始基準,也往往具有良好的結果。實證研究顯示:簡單的盈餘基準數字,其結果並不遜於專業分析人員的預測。換言之,簡單的預測基準可能就是很好的預測起點。如果企業採取期初起始值大幅乖離的基準值,必然是該公司所處情境非比尋常,否則可能就不合理了。
3.現金流量預測
一旦有了2013預計損益表和預計資產負債表,要預測2013年的現金流量就相當容易了。要估計算2013年度的現金流量,需要先有2013年的年初的資產負債表,此可採用2012年的期末資產負債表。有了以上資料,即可估計2013年度的現金流量:屬於企業的自由現金流量(free cash flows to firm, FCFF)等於稅後營業淨利(Net operating profit after taxes, NOPAT)減去淨營運資金增量及淨非流動資產增量後的金額;而屬於權益的自由現金流量(free cash flows to equity, FCFE)則等於屬於企業的自由現金流量減去稅後淨利息及加上淨舉債增量後的金額。
參、評估及判斷財務預測所依據之基本假設是否合理
- 基本原則
綜合以上所述,企業財務預測可採用濃縮式的財務預測,並聚焦於編制濃縮式財務預測報表的關鍵基本假設:營收成長率、營業利潤率、所得稅率、營運資金占營業收入的比率、非流動資產占營業收入的比率、舉債之稅後成本(利率)。根據實證研究,由於產業競爭了力量,長時間而言(10年以上)企業營收成長及股東權益報酬率(return on equity, ROE)的長期表現,呈現「均數復歸mean reverting」的現象:營收成長及股東權益報酬率表現高於或低於產業平均水準的企業,長期而言將“復歸”於產業平均水準。評價人員一方面應依據評價標的企業過去年度(通常至少為5年)的財務分析(績效)的水準與變化,以及與同業主要競爭對手財務表現得比較,判斷企業所採用的基本假設輸入值是否合理;另一方面也要以產業的長期平均水準,評估判斷評價標的企業長期的財務預測是否合理。 - 敏感性分析
以上所說明之財務預測,由於未考量未來可能發生之不同情境(scenario),故性質上屬於「最佳猜測」(best guess)。企業內部經理人員及外部分析人員通常須以動態模擬(stochastic simulation)的觀點,針對未來可能發生之不同情境(scenario),例如對產業未來一年的發展情境,分為最不景氣,不景氣、普通、景氣及最景氣等五種情境,並針對五種情境編製出五種版本之財務預測。評價人員對於可以涵蓋更多可能情境的預測較有興趣。例如,如果有短期融資需要的可能性,則對營業利益率和資產週轉率應採取較為悲觀(不景氣)的樂觀(景氣)的觀點,就會有不同的預測結果。因此評價分析人員在採用收益基礎法評估企業的價值時,應考量到企業價值對各項關鍵假設(如營收成長率、營業淨利率際及資產利用(周轉)率)的敏感性分析:評價標的公司在競爭優勢如果無法比預期來得好或無法維持其過去筆產業平均水準的獲利能力時,對其企業價值將有多大的影響?如此將可提供更具可信度的企業評價報告。
肆、結論 評價人員必須取得並分析必要之資訊,以作為出具評價報告之依據,該資訊包含評價標的基本資訊,例如財務、業務、產品及財務預測等資訊。以上各項作業都必須根據對評價標的公司過去年度(通常至少5年)與未來預測期(通常至少5年)財務分析的結果,方可獲得攸關有用的資訊。
本文由評價實務運用的角度,針對如何編製簡明式財務預測並評估其合理性提出簡要重點說明,希望本文對於閱讀者或製作評價報告者有所助益,實所至盼。
《註1》Palepu, K.G., Healy, P.M., Bernard, V.L., & Peek, E.著,郭敏華編譯,企業評價與分析,2009年,台北:華泰文化。
《註2》同註1。
作者謝國松博士:會計師;(台灣及大陸)評價分析師;(NACVA)證券分析師;
中華民國稅務與專利代理人、仲裁人。